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比音勒芬(002832):业绩高成长 线下拓店顺利

发布时间:2020-04-20    研究机构:方正证券

  【事件】

  (1)2020 年04 月18 日,公司发布年度报告,2019 年实现营业收入、归母净利润、扣非归母净利润18.26 亿元、4.07 亿元、3.89 亿元,同比增加23.70%、39.13%、42.83%。(2)公司拟以现有总股本3.08 亿股为基数,向全体股东每10 股派发现金红利5 元(含税),以资本公积金向全体股东每10 股转增7 股。

  【点评】

  营收高成长,利润增长提速。2019 年因公司拓店强劲、营销多管齐下、新零售逐步发力、研发投入加大,营收实现高成长。

  因毛利率提升明显、费用率控制合理,2019 年利润增速快于营收增速。(1)分季度看, 2019Q1-Q4 单季度营收增速分别为27.37%、22.45%、24.60%、20.62%,Q4 仍保持较高水平。因2018Q4 公司获得高新技术企业认证、所得税率下调,净利润基数较高,2019Q1-Q4 净利润增速分别为52.9%、17.3%、64.4%、13.7%,若不考虑所得税率影响,2019Q4 营业利润、税前利润同比增速分别为86.89%、73.6%,增长提速。(2)量价方面,2019 年公司服装销量增速同比增长17.32%,平均单价提升5.4%,实现量价齐升,销量增长明显。

  渠道:拓店、店效提升均保持良好态势。截至2019 年12 月,比音勒芬(002832)主品牌终端销售门店数量达894 家(同比增长130 家,+17%),其中直营、经销门店分别达441 家(+76 家,+21%)、453 家(+54 家,+14%),其中主品牌门店数达833 家(112 家,+16%)、威尼斯品牌门店数达61 家(+18 家,+42%),公司整体门店数同比增长超过10%,预计2019 年同店增速达双位数,渠道拓展及同店增长均较为强劲。2020 年预计主品牌、威尼斯品牌净增门店数仍有望达100 家左右、20-30 家。

  盈利能力提升显著。①毛利率提升:2019 年因高毛利直营渠道占比提升、产品单价提升,公司毛利率增加4.50pct 至67.78%,提升明显。②期间费率略有增加:公司整体期间费率达37.12%,较2018 年提升0.68pct,费用上升幅度远小于规模扩张幅度,控费有力。因本期新增电商运营费用,门店数量增加、销售人员薪酬增加以及加大品牌宣传力度、广告宣传费增加,销售费用增长25.04%至5.48 亿元,销售费率因营收高速增长,仅提升0.3pct 至29.99%。因本期新增员工持股计划产生股权激励费1333 万元、加大研发投入,管理费率提升0.1pct 至7.4%,其中研发费率下降0.13pct 至3.24%。财务费率提升0.18pct 至0.31%。

  ③净利率:因毛利率提升明显、费用率仅有小幅上升,2019 年净利率提升2.47pct 至22.27%。④ROE 提升明显:2019 年,公司ROE 由2018 年19.14%提升4.12pct 至23.26%,其中净利率、资产周转率、权益乘数分别为22.27%(+2.47pct)、0.79(+0.02)、1.30(+0.05),ROE 提升主因净利率增加。

  现金流提升明显,周转放缓,运营波动。

  (1)现金流同比提升明显。受益公司销售规模扩大、期内收到政府专项补助,经营性活动现金流净额达3.33 亿元(+95.22%)。

  (2)周转放缓。2019 年公司存货周转天数由2018 年323 天提升74 天至397 天,资产减值损失同比增速104%,主因是存货减值损失提升,存货周转天数提升吻合,与直营快速拓店、新品牌拓展相关,因产品价格高、奥特莱斯店搭建匹配,受影响有限。应收账款周转天数增加5 天至24 天,主因本期公司销售规模及渠道扩张,应收货款增加导致,整体周转仍较为健康。

  (3)预收预付相关科目出现下滑。公司2019 年预收账款同比下滑14.31%,预付账款同比下滑15.07%,均有一定放缓。

  (4)其他流动负债下降。其他流动负债对公司发货节奏分析有借鉴意义,2019 年其他流动负债同比增长76.6%,较2017、2018年100%以上增速高位放缓,与公司外延较快的速度匹配。

  高端运动休闲行业高成长,多管齐下打造品牌核心竞争力,员工持股彰显信心。(1)行业:高端运动休闲行业高成长:公司目前两大品牌比音勒芬、威尼斯分别聚焦高端运动时尚和旅游度假服饰,均为蓝海市场。(2)公司:①研发:公司2019 年研发费用增速达27.59%,研发人员数量增长8.09%至187 人,拥有专利51 项。②营销:多重营销方式扩大品牌影响力,通过央视纪录片进行故事营销,与故宫合作推出联名款等,提升品牌知名度。③新零售:公司引入物流数字化系统、VIP 管理系统、CRM 平台系统,搭建私域流量平台,打通线上线下,在疫情期间新零售销售机会得到充分开发。④员工激励:继续实施第二期员工持股计划,彰显信心⑤资本市场:入选两大全球指数。

  【投资建议】

  预计2020/2021/2022 年公司归母净利润分别为4.69/5.91/7.15 亿元,同比增速在15.4%/26.0%/21.0%,对应EPS 为0.9/1.1/1.4 元/股,对应P/E 为21/17/14,维持“强烈推荐”评级。

  【风险提示】

  (1)终端消费波动的风险;(2)公司存货较高的风险;(3)新品牌发展不及预期的风险。

申请时请注明股票名称